Боргова піраміда та її наслідки - Фінанси - dt.ua

Боргова піраміда та її наслідки

8 лютого, 2013, 20:35 Роздрукувати Випуск №5, 8 лютого-15 лютого

Процеси у валютно-фінансовій і бюджетній сферах України вже набули загрозливого характеру, а темпи та обсяги накопичення державного боргу України дедалі більше нагадують ситуацію боргової піраміди.

© telegraf.com.ua

 Традиційно розмір державного боргу України вважався невисоким, що надавало уряду певної свободи дій при проведенні фінансової політики. У міжнародному контексті європейська боргова криза і боргова експансія урядів розвинених країн відсунули на задній план фінансові проблеми країн з ринками, що формуються. Однак процеси у валютно-фінансовій і бюджетній сферах України вже набули загрозливого характеру, а темпи та обсяги накопичення державного боргу України дедалі більше нагадують ситуацію боргової піраміди.

На кінець 2012 р. державний борг України з урахуванням гарантованого становив 515,4 млрд грн, або близько 35% ВВП. При цьому за останні п'ять років держборг збільшився у 5,8 разу в гривнях (з 88,7 млрд до 515,4 млрд) та у 3,7 разу — в доларовому еквіваленті (з 17,6 млрд до 64,5 млрд).

Поточного року при виконанні планових показників бюджету у частині державних позик і гарантій уряду державний борг має сягнути 645 млрд грн на кінець року, що становитиме 41% офіційного прогнозного ВВП за
2013 р. і понад 45% ВВП — у разі використання більш реальних прогнозів ВВП та обмінного курсу (в бюджеті-2013 закладено середньорічний курс гривні до долара США на рівні 8,4 грн/дол., передбачається також зростання реального ВВП на 3,4%).

Бюджетом 2013 р. передбачено максимальний приріст державного боргу за останні три роки: +129,6 млрд грн, тоді як 2012-го його приріст становив 42,3 млрд, а 2011-го — 40,8 млрд грн. Активне боргове фінансування бюджету, рекапіталізація банків і державних компаній, а також щедре надання державних гарантій призвели до того, що на сьогодні на кожного жителя країни припадає 11,3 тис. грн державного боргу. Якщо враховувати лише населення працездатного віку, то кожен працездатний громадянин України винен зовнішнім і внутрішнім кредиторам держави 17,1 тис. грн. На кінець 2013 р. ця сума має збільшитися до 22 тис. грн.

Дані міжнародних порівнянь свідчать, що величина державного боргу України вже перевищила середній рівень для країн із ринками, що формуються. За даними МВФ, у цих країнах борг загального уряду станом на кінець 2012 р. у середньому становив 35,7% ВВП (див. табл. 1).

На перший погляд здається, що обсяг державного боргу України майже відповідає середньому значенню для країн із ринками, що формуються, якби не одне "але": розмір державного боргу України не включає боргів місцевих органів влади і фондів обов'язкового соціального страхування. Хоча поняття боргу сектора загального державного управління в інших країнах поширюється не лише на центральний уряд, а й на всі рівні державного управління.

В Україні у 2013 р. значне збільшення державного боргу стане результатом порівняно м'якої бюджетної політики (дефіцит бюджету — 50,4 млрд. грн.) та активного використання боргових механізмів поза рамками бюджету. Зокрема, законом про бюджет передбачається надання державних гарантій обсягом до 50 млрд грн на фінансування інвестиційних проектів. Крім того, планується поповнення статутних фондів НАК "Нафтогаз України", Ощадбанку, АТ "Українське Дунайське пароплавство" і Аграрного фонду за рахунок емісії ОВДП на загальну суму 14,7 млрд грн.

Здійснення зазначених заходів матиме своїм наслідком зростання обсягу державного боргу до рівня 45% ВВП станом на кінець року, що суттєво перевищує економічно безпечний рівень. У міжнародній практиці державний борг на рівні 35–40% ВВП вважається максимально допустимим для країн з ринками, що формуються. Відомо, що надмірний рівень заборгованості підриває довгострокові основи економічного розвитку та посилює вразливість економіки (бюджету) до зворотного руху іноземного капіталу і різких змін валютних курсів.

У таких умовах істотно зростає вірогідність виникнення боргової кризи в Україні, поштовхом до якої може стати як звуження потенціалу для залучення нових позик, так і недостатність бюджетних ресурсів для виконання накопичених боргових зобов'язань. Боргова криза, у свою чергу, стане детонатором розкручування спіралі фінансової дестабілізації та загострення кризи у реальному секторі економіки.

Цього року до державного бюджету планується залучити 5,1 млрд дол. зовнішніх позик, у тому числі 4,35 млрд — до загального фонду. За прогнозом уряду, 4 млрд дол. надійдуть до бюджету від розміщення єврооблігацій. Проте міжнародні ринки позичкового капіталу є досить ненадійним джерелом запозичень, оскільки доступність таких позик суттєво залежить від настроїв міжнародних інвесторів. Величина спреду "EMBI + Україна" станом на 20 січня становила 568 б.п., що помітно нижче від показників 2012 р.: в окремі періоди величина спреду перевищувала 900 б.п. Однак з огляду на невирішення фундаментальних протиріч у межах єврозони та продовження боргової експансії у розвинених країнах світу досягнута рівновага не може вважатися стійкою.

У 2012 р. єврооблігаційні позики України залучалися за ставками 9,25, 7,95 і 7,8% річних, що значно перевищувало дохідність облігацій європейських держав, які перебували у стані боргової кризи. Так, у липні 2012 р. дохідність 10-річних державних облігацій Іспанії становила 6,8%, Італії — 6, Ірландії — 6,1, Кіпру — 7%, а середньозважена дохідність суверенних облігацій країн єврозони в цілому становила 3,25%. Іспанія увійшла до групи проблемних позичальників регіону у червні 2012 р., коли дохідність її суверенних 10-річних облігацій сягнула 7%.

Фінансові експерти єврозони вважають, що при зростанні ринкових відсоткових ставок за довгостроковими державними зобов'язаннями до рівня 7% порушується нормальний процес залучення позик і рефінансування боргу, внаслідок чого відповідна країна зараховується до групи кризових і може претендувати на отримання зовнішньої фінансової допомоги.

Відповідно до концепції зовнішньоборгової стійкості, платоспроможність уряду у довгостроковій перспективі є гарантованою (за відсутності ризиків пролонгації боргу), якщо доходи бюджету, виражені в іноземній валюті, щороку зростають із темпами, вищими від ставок зовнішніх запозичень. Очевидно, що в Україні така умова не виконується, тому навіть за можливості рефінансування накопичених боргів уряд країни з часом виявиться неплатоспроможним. Адже обсяги зростання боргових виплат не відповідатимуть можливостям дохідної частини бюджету.

Бюджетом 2013 р. передбачено збільшення платежів у рахунок погашення і обслуговування державного боргу України на 21,4 млрд грн порівняно з 2012-м (див. табл. 2).

Усього боргові виплати з бюджету-2013 мають становити 116,1 млрд грн (при середньому значенні курсу 8,4 грн/ дол.) Проте, якщо середньорічний курс зросте до 9,1 грн/ дол., сума боргових платежів збільшиться до 122,5 млрд грн. У такому разі з бюджету 2013 р. на боргові виплати буде спрямовано на 27,8 млрд грн більше, ніж у 2012 р.

У бюджеті-2013 заплановано витрати на погашення та обслуговування зовнішнього державного боргу в сумі 5,67 млрд дол. США. Проте ця сума враховує лише частково виплати на користь МВФ. Додатково з резервів НБУ має бути витрачено ще 2,95 млрд дол. Усього виплати України в рахунок погашення і обслуговування боргу МВФ у 2013 р. сягнуть 3,77 млрд СПЗ, або 5,83 млрд дол. Загалом зовнішньоборгові виплати сектора державного управління і органів грошово-кредитного регулювання у
2013 р. оцінюються на рівні 8,61 млрд дол.

Валовий зовнішній борг України станом на 1 жовтня 2012 р. дорівнював 132,4 млрд дол., що становить 72% ВВП та 149% експорту товарів і послуг за 2012 р. У 2013 р. при збереженні стабільно несприятливої ситуації на міжнародних фінансових ринках валовий зовнішній борг нашої країни продовжить зростати.

Реалістичні прогнози і оцінки вказують на те, що у 2013 р. ключові показники платіжного балансу України погіршуватимуться. Від'ємне сальдо зведеного платіжного балансу може збільшитися від 2,5 млрд дол. у 2011 р. і 3,6 млрд дол. у 2012 р. до 8,8 млрд дол. у 2013 р. Відповідно, й міжнародні резерви, розмір яких вже скоротився на 7,25 млрд дол. торік, поточного року за незмінного курсу макроекономічної політики і відсутності угоди з МВФ можуть зменшитися ще на 8,8 млрд дол. (див. табл. 3).

У наведеному прогнозі оцінки експорту/ імпорту товарів і послуг ґрунтувалися на таких припущеннях: а) незначне покращення кон'юнктури ринку металопродукції на початку 2013 р. і повернення цін на рівень 2012 р. у другому кварталі 2013-го; б) деяке підвищення цін на сільськогосподарську продукцію, що дасть змогу збільшити вартісні обсяги експорту продукції АПК; в) зменшення вартісних обсягів імпорту інвестиційних товарів унаслідок уповільнення інвестиційних процесів в умовах економічної непевності і посилення фіскального тиску; г) збереження високих цін на російський природний газ при зниженні фізичних обсягів імпорту; д) утримання високого рівня споживчого імпорту та імпорту автомобілів в умовах низької конкурентоспроможності вітчизняних виробників і збереження сприятливих умов (курсових, тарифних, ін.) для імпорту.

При виконанні зазначених передумов у 2013 р. експорт товарів і послуг становитиме 89 млрд дол., що в абсолютному обсязі майже відповідає рівню 2011 р. Імпорт товарів і послуг у 2013 р. дещо зменшиться порівняно з 2012-м, але збільшиться порівняно з 2011 р. і досягне 101,5 млрд дол. США.

Додатне сальдо фінансового рахунку у 2013 р. (при неотриманні кредитних ресурсів МВФ) може зменшитися з 7,7 млрд дол. у 2011 р. до 4,6 млрд. у 2013-му. Такі зміни буде зумовлено як збереженням стабільно несприятливої кон'юнктури на міжнародних фінансових ринках, так і збільшенням тягаря зовнішньоборгових виплат усіх секторів економіки. Поточного року, вірогідно, зберігатимуться тенденції минулих років, пов'язані з формуванням від'ємного сальдо за зовнішніми позичковими операціями банківського сектора та додатного сальдо за операціями сектора нефінансових підприємств.

Показники зовнішніх запозичень банків відображатимуть процеси делевериджу європейських банків, зменшення їх присутності на українському фінансовому ринку, а також погіршення перспектив банківського бізнесу в умовах стагнації реальної економіки. З іншого боку, формування додатного сальдо зовнішніх запозичень вітчизняних нефінансових підприємств буде зумовлене не стільки високим рівнем їх кредитоспроможності чи поліпшенням ринкових умов для позик, а збереженням непрозорих і напівлегальних схем відносин із спорідненими структурами в офшорних зонах. Не секрет, що в Україні власники великих компаній для фінансування їх діяльності надають перевагу залученню "іноземних" кредитів від споріднених офшорних структур порівняно з традиційною практикою акумуляції прибутку, амортизаційного фонду тощо. Такі рішення мотивуються міркуваннями мінімізації податкових зобов'язань перед бюджетом і захисту власного бізнесу від рейдерських атак.

Очевидно, що прогнозовані обсяги зовнішніх запозичень уряду, підприємств і банків України, а також імпорт капіталу за іншими статтями платіжного балансу нинішнього року не дозволять повністю покрити дефіцит поточного рахунку і профінансувати планові виплати за зовнішнім боргом. За інерційним сценарієм, міжнародні резерви України у 2013 р. мають зменшитися ще на 8,8 млрд дол., що
за поточного рівня резервів — 24,5 млрд дол. означатиме крах діючого валютно-курсового режиму і поширення ланцюга дестабілізації на банківську систему і державний бюджет.

Показово, що зниження рівня міжнародних резервів на 7,25 млрд дол. у 2012 р. і на
2,78 млрд — у 2011 р. мало місце у період відчайдушної боротьби керівництва НБУ "за резерви". При цьому з точки зору економічної доцільності і зміцнення валютно-фінансової позиції країни у тривалій перспективі було обрано досить сумнівні методи:

— "психологічна обробка" і залякування населення податком на продаж валюти;

— інтенсивне залучення зовнішніх комерційних позик (у 2012 р. сума емісії ОЗДП становила 4,85 млрд дол., а у 2013 р. має становити 4 млрд);

— розміщення валютних ОВДП на внутрішньому ринку.

На час запровадження валютних ОВДП у жовтні 2011 р. дефіцит бюджету фінансувався згідно із встановленим графіком, а Міністерство фінансів не мало гострої потреби у таких цінних паперах, які до того ж значно підвищували валютні ризики внутрішніх запозичень. Проте валютні резерви НБУ на той час стрімко зменшувалися, що потребувало рішучих дій задля утримання їх рівня. Крім того, комерційним банкам України після заборони валютного кредитування потрібен був новий інструмент генерування доходів, захищених від змін обмінного курсу. Таким джерелом доходів було обрано державний бюджет.

У сфері міжнародних фінансів державні облігації, прив'язані до обмінного курсу чи деноміновані в іноземній валюті, вважаються раритетом, масове використання якого у країнах, що розвиваються, закінчилося в середині 1990-х років. "Життєвий цикл" таких облігацій наочно демонструє досвід Мексики у 1994–1995 роках. У Мексиці тесобони на тлі політичної кризи та відпливу іноземного капіталу стали чинником розкручування боргової та валютної кризи. Темпи девальвації песо перевищили 50%, а вартість запозичень уряду у січні 1995 р. сягнула 19,6%. Для порятунку фінансової системи Мексики і капіталу нерезидентів, вкладених в тесобони, адміністрація США і МВФ надали уряду цієї країни пільгових кредитів на суму 22,5 млрд дол. США.

Нині в Україні факт триваючого зниження міжнародних резервів і високого рівня дефіциту поточного рахунку вказують на завищеність поточного валютного курсу. Тому першочергове значення має коригування валютно-курсових диспропорцій через здійснення керованої девальвації гривні. Керована девальвація дасть змогу уникнути стрімкого зниження курсу, що за існуючих зон вразливості фінансово-економічного стану України миттєво трансформується у боргову і валютну кризу. Причому боргова криза, на відміну від ситуації 2008–2009 рр., пошириться як на приватний, так і на державний сектори економіки, оскільки вразливість державних фінансів України за останні роки суттєво підвищилася.

Для збалансування валютно-фінансових потоків важливе значення мають укладення угоди про співробітництво з МВФ і залучення кредитних ресурсів із метою підтримки платіжного балансу, а також реалізація заходів із стимулювання експорту і скорочення імпорту. Такі заходи вже передбачено розпорядженням Кабінету міністрів України від 26 жовтня 2011 р. №1074, проблематичним, як завжди, виявилося їх виконання.

У найближчі роки слід вживати заходів для зниження рівня боргового навантаження на вітчизняні державні фінанси. Від величини державного боргу значною мірою залежать ймовірність виникнення проблем в уряду із платоспроможністю і ліквідністю, а також свобода маневру щодо здійснення стабілізаційної політики у кризовий період. У цьому контексті на перший план виходить політика бюджетної консолідації, яка в умовах України означає скорочення загального рівня видатків бюджету та уникнення неефективних і нераціональних витрат держави.

Міжнародні порівняння засвідчують наявність неабиякого потенціалу для проведення бюджетної консолідації в Україні. Так, у 2011 р. видатки сектора загального державного управління (центрального уряду, місцевих органів і фондів обов'язкового соціального страхування) становили 45,2% ВВП. Такий рівень на 3 в.п. перевищував середній рівень видатків у розвинених країнах і на 17 в.п. — середній рівень у країнах з ринками, що формуються (табл. 4). Так, у 2011 р. на видатки сектора загального державного управління в країнах з ринками, що формуються, припадало 28,5% ВВП.

Для зниження рівня боргового навантаження слід також утримуватися від поповнення статутних капіталів "Нафтогазу", Ощадбанку, Аграрного фонду та ін. (що призводить до нарощування державного боргу України поза рамками бюджету), а також запровадити більш зважений підхід до надання державних гарантій за кредитами. На наш погляд, з огляду на накопичений рівень державного боргу та обсяг небезпечних умовних зобов'язань держави граничний обсяг надання гарантій уряду не повинен перевищувати 1% ВВП. При цьому для нівелювання проблем "морального ризику" у поведінці кредиторів і реципієнтів державних гарантій слід запровадити механізм часткових гарантій — гарантування державою лише частини зобов'язань боржника. Уроки міжнародного досвіду свідчать, що встановлення верхньої межі відповідальності уряду при настанні гарантійного випадку на рівні 80% суми кредиту є прийнятним засобом мінімізації фінансових ризиків для держави.

Ми повідомляємо тільки дійсно важливі новини. Долучайся до Telegram-каналу DT.UA
Помітили помилку?
Будь ласка, позначте її мишкою і натисніть Ctrl+Enter
Додати коментар
Залишилось символів: 2000
Авторизуйтеся, щоб мати можливість коментувати матеріали
Останній Перший Популярні Усього коментарів: 1
Випуск №38, 12 жовтня-18 жовтня Архів номерів | Зміст номеру < >
Вам також буде цікаво