Борговий тягар

Питання держборгу України, особливо зовнішнього, та здатності його обслуговувати заслуговує окремого критичного аналізу, оскільки містить у собі важливу інформацію про економічний розвиток країни з 1991 р.

Насамперед ідеться про неузгодженість різних політик і взагалі відсутність окресленої й реалістичної стратегічної мети, якій мали б підпорядковуватися політики, відомства та ресурси суспільства. Це системна проблема України, яка за несприятливих обставин може стати реальною загрозою її незалежності. Адже марно очікувати, що країна, яка не вміє концентрувати ресурси на визначених напрямах і не може дати сама собі раду, побудує успішне життя.

Історія з державним боргом чітко все це віддзеркалює. Наразі цей борг становить 76,8 млрд дол. США (державний і гарантований державою борг сумарно), з яких 46,2 млрд - зовнішній, а 30,6 млрд дол. - внутрішній борги. Пік виплат за поточними зобов'язаннями припадає на 2019 і 2020 рр.

У мас-медіа тема боргу порушується в контексті здатності країни цей борг обслуговувати, особливо якщо припиниться програма співпраці з МВФ. Раніше такі зізнання не звучали, але рано чи пізно це мало б статися, оскільки політика запозичень не була "вмонтована" в якусь стратегію економічного розвитку країни. Стратегію, котра мала б визначати міру доцільності зовнішніх запозичень і обов'язково покладалася б на здатність економіки їх обслуговувати.

Однак в інформаційному просторі країни ви не почуєте дискусії про те, що ж дали зовнішні запозичення для розвитку її економіки, або, інакше кажучи, чого набуто за таку дорогу ціну як борговий тягар. Здебільшого йде одностороння подача матеріалу, в якій нав'язується прямолінійна теза про необхідність нових зовнішніх запозичень для обслуговування тих, котрі вже є. Тобто без серйозної дискусії про те, чому країна наростила борг, якого самостійно обслуговувати не в змозі, і як не довести ситуацію до ще гіршої позиції.

Але говорити вже треба про інше, а саме - про значну втрату економічного суверенітету країни через набуту високу залежність від позиції кредиторів. Як і про втрату її економічного потенціалу через виїзд робітників, вивезення сировини та зношеність виробничих потужностей, що свідчить про неефективність використання цих запозичень.

З іншого боку, напрацьований кейс із держборгом України - це неоціненний, хоч і негативний досвід. Правда, за умови здатності суспільства критично його осмислити. Тобто осмислити підходи, які призвели до обмеження свободи власної економічної політики і до того, що Україна в міжнародній економіці просто стала обслуговувати потреби більш розвинених країн у сировині та людях.

Борг зовнішній і внутрішній: принципова різниця

У дискусії про державний борг важливо зробити одне уточнення. Воно стосується різної суті внутрішнього і зовнішнього боргу. Внутрішній обліковується в національній валюті, яку ж сам боржник, тобто держава, й емітує. Отже, в неї ніколи не буде нестачі ліквідності, щоб цей борг обслуговувати.

Інша річ - борг зовнішній, номінований переважно в доларах США. Саме він має нас хвилювати, оскільки його треба обслуговувати у валюті, якої Україна не емітує. Цю валюту треба заробити, зокрема через конкурентоспроможність економіки та працю громадян. Або ж перепозичити, далі нарощуючи борг і ставши на шлях фінансової піраміди. Розуміти це дуже важливо. Отже, коли ділять весь держборг на кількість населення і кажуть, що на одного українця припадає 1800 дол. державного боргу, - це містить хибний економічний зміст.

Внутрішній державний борг, облікований у гривні, не має нас хвилювати. Це не борг громадян, а борг держави, зокрема перед внутрішнім приватним сектором, корпораціями та домогосподарствами. Тобто, певною мірою, й перед нами, якщо хтось із нас є власником, наприклад, ОВДП. Тому для частини населення це актив, а пасив - лише для держави.

Але якщо говорити про борг, який опосередковано лягає на громадян, зокрема й майбутні покоління, то це борг зовнішній. Нині він становить близько 1020 дол. на душу населення, якщо припустити, що в Україні проживає 42,6 млн громадян. А це вже багато, враховуючи стан української економіки.

Позиція України як позичальника: чи виправданий ризик?

Отже, далі говоритимемо більше про зовнішній борг, що з ним робити, і чи допустимо його далі нарощувати. Тут, звісно, багато що залежить від позичальника, точніше - від стану його економіки. Відповідно, діють кілька загальних положень, дуже актуальних для України:

1. Для країн, котрі не мають удосталь готової продукції для генерування експортних надходжень, зовнішні запозичення завжди ризиковані. Особливо якщо простежується системний дефіцит поточного рахунку, тобто постійне від'ємне сальдо зовнішньої торгівлі. Це є типовим випадком для країн, що розвиваються, і для України.

Рано чи пізно такий стан речей призводить до нездатності обслуговувати зовнішній борг. Адже для цього треба заробити іноземну валюту. Але як, коли і на зовнішній торгівлі, і на обслуговуванні боргу ти її більше витрачаєш, ніж отримуєш?

2. Ризик роботи із зовнішніми запозиченнями підвищується в умовах низької довіри до національної валюти, наприклад через її високу девальвацію чи велику тіньову економіку, яку часто обслуговує іноземна валюта. Все це спричиняє "втечу" від валюти місцевої до долара США, насамперед - із боку домогосподарств. Це створює ситуацію подвійного попиту на цю валюту з боку держави і громадян, роблячи її дорожчою і ускладнюючи купівлю.

Здається, саме таку ситуацію маємо в нас. Долар США вводився в 1996 р. за курсом
1,6 грн/дол., а тепер маємо 28 грн/дол. Отже, за 22 роки гривня девальвувала в 17,5 разу! А щодо тіньової економіки, яка обслуговується, значною мірою, доларом, - то справжньої картини цього явища в Україні, мабуть, не знає ніхто. Як мінімум, її немає у публічному просторі. Але всі знають скільки вони платять, наприклад, за нерухомість, автомобілі чи різні послуги, не отримуючи облікових чеків і в американських доларах.

3. Негативним тлом для зовнішніх запозичень є також високі показники ризиків, зокрема й політичних, країни-позичальника. Вони стримують інвесторів від заведення валюти в цю країну та підвищують вартість запозичень. Це стосується як портфельних, так і прямих інвесторів і погіршує сальдо фінансових операцій.

В Україні інвестиційний канал надходження іноземної валюти не те щоб перекритий, але значно ускладнений, з огляду на ті ж політичні ризики та загальний інвестиційний клімат. Тому обсяг прямих іноземних інвестицій в Україну залишається низьким. Так, із 2013-го по 2017 рр. він у середньому по року становив 70 дол. на душу населення. Для порівняння: за даними Світового банку, в Польщі - 334 дол., Словаччині - 685, Туреччині - 176 дол. на рік.

Отже, у світлі згаданого, зовнішні запозичення для України несуть дуже високий рівень ризиків щодо їх обслуговування. Тоді навіщо уряд і Нацбанк України позичають? Це позиція, що дуже чутлива до популізму. Тому спробуємо бути максимально об'єктивними.

Офіційно, запозичення здійснюються для досягнення макроекономічної стабільності, зокрема підтримки курсу нацвалюти. Останнє важливе для іншого індикатора стабільності - цільового показника інфляції. До цього переліку індикаторів слід додати й цільову облікову ставку Нацбанку як ключового інструмента фінансово-монетарної політики, що має прямий вплив на реальний сектор економіки.

Крім того, в Україні зовнішні позички йдуть на фінансування витрат уряду, або, інакше кажучи, покриття дефіциту держбюджету. У першому випадку позичає Нацбанк, і це переважно кредити МВФ, які йдуть на поповнення валютних резервів регулятора, у другому - уряд, а це випуск євробондів, чи облігацій, номінованих у доларах США.

Кредити МВФ - справді найдешевші. Їхня вартість становить 1-2% річних. Облігації зовнішньої державної позики, або євробонди, значно дорожчі. Востаннє уряду України вдалося їх розмістити під 9% річних. Це дорого через ризики позичальника, і таке дороге обслуговування закладається у витратну частину бюджету.

Елементарні питання

Цікаво те, що депозитні ставки у банках України, які пропонуються населенню для залучення їхніх доларових активів, а це 50-55 млрд дол. США, значно нижчі - 0,01%-3%. Така політика дає заробляти зовнішньому сектору, ігноруючи внутрішні можливості. Чому не можна спочатку залучити ці кошти населення в банківську систему, запропонувавши вищі депозитні ставки, а потім у цій внутрішній банківській системі розмістити євробонди уряду?

Простір для такого маневру великий, враховуючи 0,05% і 9%, і уряд може отримати доларовий актив не під 9%, а під 4 чи 5%. Але підкреслимо, що це може розглядатися лише як тимчасовий захід в умовах поточної ситуації. Відповідно, отримана таким чином американська валюта повинна йти виключно на обслуговування урядом зовнішнього доларового боргу. Після зменшення боргової напруги ОВДП у доларах США мають бути викуплені урядом і скасовані.

Постає ще одне запитання. Навіщо взагалі уряду системні позичання іноземної валюти? Ще й так дорого. Хіба не можна фінансувати дефіцит бюджету у власній валюті - гривні, зважаючи на все це нагромадження ризиків? Адже це внутрішні видатки, які не потребують доларів чи євро (звісно, крім обслуговування вже набраних зовнішніх запозичень). А гривня - виключно внутрішня справа суверена, і в цій валюті він ніколи не збанкрутує.

Однак головне все ж таки полягає в іншому. Ціна ризикованого зовнішнього боргу - макроекономічна стабільність. А навіщо потрібна ця стабільність, яка її мета? І чи досягається вона реально? Це ж не якась сутність сама в собі, а, знову ж, умова для досягнення іншого: продуктивної економіки, створення робочих місць і, зрештою, добробуту громадян. Тому ефективність та доцільність зовнішніх запозичень мають розглядатися лише в контексті економічного розвитку країни. Саме тому в розвинених країнах основною метою діяльності їхніх центробанків є робочі місця та зайнятість.

Борг заради боргу?

Країна ж припускається великої помилки, коли не підпорядковує фінансову політику, частиною якої є запозичення, меті створення робочих місць. Складається враження, що Нацбанк і Мінфін діють самі по собі, дистанціювавшись від головних питань розвитку економіки - конкурентоспроможності, робочих місць і рівня доходів громадян.

Наслідком цього, фактично, став борг, що сам себе відтворює, вимагаючи нових запозичень для свого обслуговування. Тобто борг заради боргу. Адже якого прогресу досягнуто у виробничому розвитку країни? Рівень ВВП країни у 2017 р. все ще нижчий, ніж був у 1991-му й 2013 р. Це унікальний результат у світі. За останні чотири роки країну залишили 1,5 млн працівників, і наразі кількість трудових емігрантів сягає - 4,8-5 млн осіб. Економічна структура змінилася на користь сільського господарства (з 7,8% ВВП у 2012 р. до 10,2% ВВП у 2017 р.).

А чи справді досягнуто стійкої макроекономічної стабільності, потрібної для економічного розвитку? Реально - її немає, оскільки це доволі складно для економіки країни, що функціонує у відкритому глобальному просторі без виробничих потужностей, здатних генерувати експорт і валютні надходження. Про це свідчить динаміка основних макроекономічних індикаторів України.

Так, курс гривні демонструє динаміку знецінення, значно інтенсивнішу, ніж суверенні валюти країн, які мають сильну товарну позицію в експорті.

Ці країни тримають високу курсову стабільність саме завдяки позиціям у зовнішній торгівлі. Жодна з них не має програми співпраці з МВФ, аналогічної українській, зате всі вони провадили й провадять політику виробничого розвитку, якій підпорядковують і фінансову політику.

Інший важливий показник - облікова ставка Центрального банку. В Україні вона значно вища, ніж у країн (за винятком Туреччини), що становлять першу десятку її торгових партнерів.

Тобто через неправильне налаштування банківської системи маємо величезні асиметрії в доступі до фінансів для наших підприємств, порівняно з конкурентами.

Є ще один аспект зовнішнього боргу. Стратегічно, він відбиратиме величезний ресурс із національної економіки. Уже в поточному році на обслуговування та погашення зовнішнього державного боргу буде витрачено 3,5 млрд дол., а у два наступних - ще по 6,5 млрд. Крім того, не слід забувати, що, за умовами реструктуризації, проведеної у 2015 р. (так звані VRI), Україна з 2021 р. має сплачувати такий собі податок на економічне зростання, якщо воно перевищуватиме 3% на рік.

Коли все це осмислюєш, бачиш реалістичність застережень, що зовнішні запозичення за певних умов стають інструментом впливу на прийняття економічних рішень. Відомо ж, що всі успішні історії у світі творилися країнами завдяки їхньому власному розумінню та власним рішенням, і творцям цих історій доводилося рішуче обмежувати зовнішні впливи. Згадайте хоча б план Моргентау для Німеччини чи поради Світового банку у 1974 р. для Південної Кореї займатися лише текстилем, замість важкої промисловості. Чи досягли б ці країни світового лідерства, якби діяли згідно з такими порадами?

Що робити?

Отже, продовжувати нарощувати зовнішній борг, не змінюючи нічого у плані виробничого розвитку країни й розширення зони дії гривні, - це погана ідея. Але недавно оприлюднена стратегія управління держборгом на наступних три роки десь такий сценарій і пропонує. Ось її пункти: випуск ОЗДП у євро та інших валютах, випуск ОЗДП у гривні для міжнародних інвесторів, розширення співпраці з МФО на пільгових умовах, зміцнення відносин з інвесторами, активізація роботи з покращення рейтингу України як позичальника. Саме як позичальника (!), а не країни з великими інвестиційними можливостями.

Інакше кажучи, пропонується перекредитування, тобто один із варіантів фінансової піраміди. Чи зміна тактики випрошування "дози". І знову ні слова про виробничий розвиток та структурні зміни економіки країни! Наче нічого негативного не сталося. І це після досвіду останніх років, коли високі запозичення без такого розвитку скінчилися теперішніми борговими путами!

Отже, що слід було б робити? До яких висновків та дій мав би підштовхувати нас попередній негативний досвід?

1. Очікувати макростабільності без розвитку виробництва й експорту, а лише на зовнішніх запозиченнях - це ілюзія, що закінчується борговою неспроможністю і втратою економічного суверенітету. Тому країна повинна спиратися на власний план виробничого і технологічного розвитку, з яким мають бути скоординовані різні політики. Не має бути сумніву в пріоритетності переробної промисловості, яка містить найбільший потенціал створення робочих місць та експорту. Фінансова політика, частиною якої є і боргові операції, має бути підпорядкована такому плану.

2. Ідея повної незалежності регулятора в умовах України виявилася дуже контроверсійною. Де-факто це призвело до відсторонення фінансової системи країни від завдань економічного розвитку й до системного послаблення суверенної валюти. Нацбанк у своїй діяльності повинен повернутися до основної місії - сприяння створенню конкурентоспроможних робочих місць. В умовах України це означає, зокрема, забезпечення національних виробників гривневим інвестиційним ресурсом за ставками, що підтримують виробничий розвиток і міжнародну конкурентоспроможність.

3. У питанні управління поточним боргом необхідно зменшити ризиковані й дорогі запозичення в іноземній валюті, заміняючи їх борговими операціями у гривні. Для цього доцільно заборонити євробонди, тобто зовнішні запозичення уряду в іноземній валюті, для фінансування дефіциту бюджету, натомість використовуючи для цього гривневі ОВДП. А доки зовнішні запозичення валюти необхідні, то нехай це робить лише Нацбанк.

4. Необхідно скасувати інструменти "легкого" й високодохідного заробітку банківської системи, що майже не залежить від загального стану економіки. Насамперед ідеться про депозитні сертифікати Нацбанку, дохідність яких на сьогодні становить 16%.

5. Посилити роль урядових облігацій, випущених у гривні, в регулюванні фінансової системи країни. Для цього слід прибрати з поля їхньої дії штучно створеного конкурента - ті ж таки депозитні сертифікати, висока ставка дохідності яких робить дорожчими гривневі урядові запозичення. Нехай урядові облігації зв'язують "зайву" грошову масу за нижчими ставками дохідності. Це буде кроком і до зниження облікової ставки, і до стримування інфляції.

Між агресором і кредиторами

І насамкінець. Життя показало, що зовнішні запозичення без розвитку внутрішнього товарного виробництва й експорту ведуть до бідності та втрати економічного суверенітету. Як наслідок, Україна де-факто виявилася затиснутою між агресором і кредиторами. У передвиборний період на темі боргу буде багато спекуляцій, які зазвичай закінчуються лише словами. Тому вкрай потрібно, щоб лідери зайнялися країною, зокрема її виробничим розвитком. А для цього - насамперед "повернули в сім'ю", тобто до виконання обов'язків із розвитку національної економіки, дві ключові інституції - Мінфін і Нацбанк.